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　　歷史上，人類的燃料來源歷經幾次變革，起初由生物質燃料主導，工業革命時期改為煤炭，上世紀又改為油氣。化石燃料的使用帶動了工業革命，生產力大增，但也引發氣候變化。”（energy transition minerals）由此而生，包括鈷、鋰、鎳、銅、鋁、鉻、石墨尊龍凱時、稀土等。

　　依據國際能源署的數據，2017年至2022年間，全球鋰礦需求增加3倍，鈷礦需求增加70%，鎳礦需求增加40%，而在巴黎協定2攝氏度的溫控目標下，2040年的能源轉型礦產需求可能是目前的四倍。然而，礦產的開採、處理等活動雖會給資源國帶來就業機會、社區發展等正面效益，但當以不可持續方式進行時，會引發環境污染、生物多樣性喪失、水資源耗竭、幹擾當地社區生活等負面影響。這無疑表示尊龍凱時，在投資能源轉型礦產時，需要納入ESG因素。

　　從詞義看，“能源轉型礦產”蘊含“摒棄化石能源、使用可再生能源”，本身已具ESG意義。不過，我們應以系統性方式審視ESG投資在該領域的應用，包括市場對這類投資產品的開發、基金經理的選股策略、相關數據的使用、面臨的挑戰等。能源轉型背景下，至今未見有人探討ESG投資在相關礦產領域的應用，本文特此為文，以期拋磚引玉，引發更多討論。

　　依據負責任投資原則，ESG投資是指資產所有人和資產管理人在投資時，將ESG因素納入投資分析、投資決定和投資管理等投資流程。具體實踐上，將ESG因素納入投資流程涉及七大ESG投資策略的使用，其中包括剔除法、依公約剔除法、優選法、可持續主題法、ESG整合法、積極股東法以及影響力投資。這七大策略有公認的界定，茲不贅述，其應用時也需利用相關數據庫來輔助選股，如企業的ESG評級數據、碳排放數據、股東提案投票數據等。

　　在應用七大策略時，各策略可單獨使用，也可幾種復合使用，視具體情況而定。專業機構會通過基金經理對七大策略的使用來統計ESG投資規模鳳凰平台開戶注冊，全球可持續投資聯盟每兩年對各地區ESG投資規模的統計即為一例（GSIA，2022）。

　　除了廣為人知的一般性界定外，政府監管機構會對ESG投資做出更專業界定，一方面幫助識別，另一方面防止漂綠。例如，香港證監會規定，ESG投資產品必須具備“ESG關切、ESG選股策略、ESG數據使用以及ESG績效考核”，而凡是不具備這四個條件者就不算達標。對比之下，歐盟不僅依據其可持續發展目標對ESG投資做出更嚴格界定，還依據其對實體經濟活動的分類，將ESG投資產品的“綠色顆粒度”做出區分，表明于“可持續金融披露條例”（EU，2019）。具體而言，該條例將金融產品分成三種。第9條款產品“具有可持續投資目標”，是深綠色、正宗的ESG投資產品。第8條款產品“幫助促進環境和社會特質”，是淺綠色、次要的ESG投資產品。第6條款產品“無關乎ESG”，不是ESG投資產品。“可持續金融披露條例”更要求所有投資產品須依其所宣稱的類別做出相應披露，ESG等級愈高的產品太陽能產業，，披露要求也愈高。

　　對于能源轉型礦產的ESG投資產品，目前市場上沒有專門數據庫，故作者須先通過關鍵詞以手工收集潛在樣本，去除不合適的，留下合適的，然後才能展開解析。搜尋過程中，作者發現許多以“綠色”、“可持續”等為名的投資產品，但實際上卻不符合上述的ESG投資界定。例如，VanEck針對全球清潔技術礦產發行的“綠色金屬ETF”（Green Metals ETF），就是純粹追蹤股價走勢的傳統金融產品，其中欠缺ESG關切。[注1]

　　解析合格產品前，作者強調兩點。首先，ESG投資產品通常是以“組合”方式形成的復合式金融產品，例如基金類產品，而較少以單一個股方式存在。背後原因與七大策略的使用有關，其中的剔除法、優選法、ESG整合法等明顯是用在一個既有組合上。其次，七大策略未必都適合能源轉型礦產投資。例如，由于多角化效果不佳、數據不完備等原因，優選法和ESG整合法可能就不適用，而影響力投資主要針對一級市場標的展開小規模投資，也不適合資本密集度高的礦產投資。因此，七大策略中只有剔除法、可持續主題法與積極股東法比較適合能源轉型礦產投資，故以下解析聚焦于這三種策略。

　　剔除法是基于社會價值觀理由，將不符合ESG標準的個股從投資備選池中剔除。每只投資產品都有關切點，當以剔除法形成產品時，其ESG關切可以表述為“必須符合ESG標準”。當然，在ESG關切之外，產品可能還有其他ESG的或“非ESG”的關切，前者如節能環保鳳凰平台開戶注冊，後者如回報率。一般而言，剔除法並非以積極方式呈現正面關切，故基金經理較少單獨使用，而是將它與其他策略共同使用，先剔除不符合ESG標準者尊龍凱時 - 人生就是搏!平台，，再以其他方法捕捉正面關切。

　　在能源轉型礦產的開採和處理過程中，不符合ESG標準的企業行為包括損害生物多樣性、過度用水、違反人權、環境污染等。當系統化地將剔除法應用于這些議題時，基金經理須從備選池中逐一挑出違反公司鳳凰平台開戶注冊，而這有賴企業層級數據的存在。

　　企業違反人權、污染環境等數據都已存在一段時間，而生物多樣性數據直到最近幾年才出現，“明晟生物多樣性過濾數據”（MSCI Biodiversity Screen Metrics）即為一例。數據基于生物多樣性和生態系統服務的政府間科學政策平台對于“自然相關喪失直接驅動因子”的界定，將喪失來源分為變更土地用途、過度剝削生物體、氣候變化、污染、外來物種入侵等五種，而這些驅動因子的重要性會依行業而不同。

　　礦業是造成生物多樣性喪失之高影響行業，故被該數據庫納入，驅動因子則為變更土地用途和污染。在具體評量方面，數據庫根據李凱特量表法將企業的生物多樣性爭議行為依其嚴重性、直接涉入性、是否已獲解決等情況分成三個等級，貼上不同顏色標簽，並給予相應計分。在此鳳凰平台開戶注冊，“紅色”是最嚴重的爭議行為，“橘色”次之，“黃色”再次之，相應計分則為“0”、“1”和“2-4”。被貼上“紅色”“橘色”標簽的企業通常會被剔除國際新聞。

　　除了“生物多樣性過濾數據”外，明晟基金經理會利用其他數據來剔除有其他類別爭議行為的公司，而這些數據共同形成其剔除基礎。以“明晟價值過濾指數”（MSCI Value Screened Index）而言，經理先將未達ESG標準的個股從備選池中剔除，包括生物多樣性爭議股，然後再基于市淨率、市盈率與股利殖利率等指針挑出價值股來形成指數。

　　對于剔除法，補充兩點說明。第一，傳統礦產的投資產品存在已久，如“明晟全球精選黃金礦商指數”（MSCI ACWI Select Gold Miners IMI Index）、“明晟世界金屬和礦產指數”（MSCI ACWI Metals and Mining Index）等，但因欠缺ESG關注，故不是ESG投資產品。第二，目前剔除法使用的數據庫，其中包含的是“一般性”礦產股，並未針對能源轉型礦產公司做特別處理尊龍凱時。

　　可持續主題法是基于可持續發展框架，投資于發生結構式改變的主題。在環境可持續發展框架下，氣候變化屬于這類主題，能源轉型是問題的解決方案之一，而鋰、鈷、鎳等礦物是其中必需品。那麼，對于能源轉型礦產，市場上有以可持續主題法形成的投資產品嗎？

　　實際上，市場上以能源轉型、清潔能源、可再生能源等為名的投資產品並不少，但主要投資于能源技術、電氣設備、發電、功率半導體、另類燃料、儲能等方面的公司，而很少直接涉及能源轉型礦產。以香港證監會為例，五只被其所認可的ESG基金分別為：景順的“能源轉型賦能基金”（Invesco Energy Transition Enablement Fund）、貝萊德的“可持續能源基金”（BlackRock Sustainable Energy）、法巴銀行的“清潔能源解決方案基金”（BNP Paribas Clean Energy Solutions Fund）、百達的“清潔能源轉型基金”（Pictet Clean Energy Transition Fund）以及安聯的“智能能源基金”（Allianz Smart Energy Fund）（SFC，2025）。這些基金都以可持續主題法形成，但審視其投資文件後，會發現它們並未直接投資于能源轉型礦產。

　　特別是，作者發現，以可持續主題法針對能源轉型礦產展開投資的，僅荷寶的“智能材料股權基金”（RobecoSAM Smart Materials Equities Fund）一只。該產品為深綠色的“第九條款產品”，對標聯合國可持續發展目標中的第七個（經濟適用型清潔能源）、第八個（體面工作和經濟增長）、第九個（工業、創新與基礎設施）、第十一個（可持續城市與社區）、第十二個（負責任的消費和生產）以及第十三個（氣候行動）目標。

　　具體而言，面對全球資源壓力，該基金以創新材料和流程技術的解決方案公司為目標，重點投資于那些更節約資源、更規模化、更高效、更促進循環經濟的公司，包括涉及以下活動者：（1）創新材料的開採、轉化和高效處理；（2）以更自動化、更高效的技術賦能于工業制造；（3）以更自動化、更高效的技術賦能于材料回收與再利用。這些活動主要落在金屬和礦產、半導體設備和工具、電氣設備和組件、軟件、化學等行業，從而形成選股重點。此外，這些活動關聯于基金擬訂的六個可持續發展目標，故可推進基金目標的達成。

　　值得注意的是，創新材料和能源轉型礦產是這只基金的可投資標的之一，而非全部。尤其，基金以更寬廣的“智能材料”為名，通過對投資目標的靈活詮釋，搭建起一個多方投資框架，從而對標于先進設備、數據中心、智能制造、儲能、轉型金屬材料等幾個前沿行業，一方面可使組合達到多元化效果，另一方面可受益于這些行業的股價優勢。

　　除卻這只通過寬廣概念框架而投資于能源轉型礦產的ESG投資產品外，市場上其他聚焦于這類礦產的投資產品都不具有ESG特質。以標普的“全球關鍵金屬廠商指數”（S&P Global Essential Metals Producers Index）為例，它以能源轉型礦產公司為投資對象，追蹤其股價表現。指數自我界定為“第6條款產品”，故與ESG投資無關。此外，市場上還有一些以“智能材料”為名者，如索來活的“智能材料指數”（Solactive Smart Materials Index），但它們以追蹤股價表現為目標，故並非ESG投資產品。

　　積極股東法是指投資者通過行使股東權利和施加影響力等盡責管理方式，推動被投公司改善其ESG績效。依據負責任投資原則與國際公司治理網絡等國際倡議組織的要求，投資者對客戶與最終受益人負有受託責任，必須將投資時間跨度和系統性風險等因素納入考慮，以維護客戶資產的長期價值，包括保值與增值。

　　毋庸置疑，能源轉型更凸顯積極股東法對礦業領域的重要性。尤其，能源轉型礦產既有明確的不可替代性，相關活動又會帶來不可逆的負面環境與社會外部性，以致單純剔除法施力有限，難以有效管理相關風險。對比之下，積極股東法可聚焦于少數幾個重大議題，對其展開針對性的、積極的、持續的盡責管理，推動被投公司在核心風險領域做出實際改善尊龍凱時，。

　　一般而言，行使積極股東策略的投資者主要通過“參與”和“投票”兩種方式，落實盡責管理。對于長期持股公司，資產管理機構更傾向于以持續參與方式就重大ESG議題展開溝通互動。表1梳理了安聯、施羅德、東方匯理與貝萊德四家資產管理機構的礦業ESG盡責管理案例，列出其管理方式、被投公司、參與議題和具體策略。

　　具體操作上，參與主體會通過篩選參與對象鳳凰平台開戶注冊、明確參與目標、持續參與以及監測與優化結果等四個步驟來落實其ESG盡責管理，簡要說明如下。

　　◎ 第一步是篩選參與對象。參與主體通常會基于爭議嚴重性、參與有效性等因素來綜合評估，篩選出合適的參與對象。例如，安聯就此設計了一套系統性篩查方法，先將關鍵議題評分最低、存在重大不利影響或負面爭議的企業挑出，接著再依重點關注議題進行過濾。東方匯理在識別重點盡責管理對象時，主要依據企業在相關可持續議題的敞口及其財務重要性，結合爭議情況、信息披露及改進進度來確定參與優先級。當ESG議題具有明確財務重要性時，東方匯理更會將其納入投研與估值模型，並圍繞相關議題開展盡責管理。

　　◎ 第二步是明確參與目標與追蹤期限。在此，參與主體會以同行最佳實踐、事前定義法等不同方式，為被投礦產公司設定須達到的ESG目標。例如，安聯以同行最佳實踐作為被投資方行為改善的目標。施羅德依據SMART原則以事先定義法來明確參與目標，要求目標必須具體化、可衡量、可實現、現實可行以及時間框架，再根據議題重要性與參與優先級對目標進展持續跟蹤與評估。東方匯理對目標設定三年追蹤期，通過對應的裡程碑與時間節點來追蹤過程。

　　◎ 第三步是持續參與。盡管參與路徑各有差異，安聯、施羅德與東方匯理均強調通過與被投公司的對話，推動其在自然資本與生物多樣性等重大議題上的改進。例如，安聯就自然相關的指標披露與英國某礦產公司進行互動，施羅德對奮進礦產公司在自然資本與生物多樣性方面提出改進要求。東方匯理對北美某礦產公司的尾礦庫，就生物多樣性可能造成的影響展開持續參與並追蹤成效。安聯則通過參與“2030全球礦業投資者委員會”等多邊倡議、政策參與及系統性覆蓋等方式，擴展其持續參與路徑。

　　◎ 第四步是參與成效的持續監督和盡責管理方式的升級。參與主體往往會通過追蹤指標與階段性目標來評估被投公司的改善進度。在此，如表1第二列所示尊龍凱時，部分機構會先使用多種常規管理工具，當參與成效不佳時，再由私下溝通逐步向公開問責等高強度方式升級，通過股東大會提問、投反對票、發表公開聲明或聯合提交股東提案等方式來增強治理壓力。

　　當參與主體需覆蓋大量投資組合時，會更依賴投票權等低成本、可規模化的治理工具，而貝萊德對其持股的安塔姆礦產公司投出的反對票即為一例。該公司未在其2024年可持續發展報告中明確披露ESG委員會的組成、匯報機制及董事會對氣候風險的監督安排，故貝萊德對董事提名等議案投了反對票，抗議其ESG治理缺失，要求董事會加強監督。

　　但仔細審視積極股東法的應用後，本文的發現和上兩種ESG投資法相同：資產管理機構的常態做法是以“一般性”礦產公司作為參與對象，並未對能源轉型礦產公司做特別處理。

　　礦產行業歷史悠久，傳統投資產品甚多，但主要以捕捉投資機遇、追蹤股價走勢等目標為主，而少有ESG關注。本文聚焦于能源轉型礦產，先對ESG投資做出明確界定，再對相關投資產品展開梳理和解析。

　　本文有四點主要發現。首先，在對“ESG投資”做出嚴謹界定後，作者發現很多以“綠色”“可持續”為名的能源轉型礦產投資產品，實際上沒有ESG關注鳳凰平台開戶注冊。其次，對于礦產行業，七大ESG投資策略中適合採用的有剔除法、可持續主題法和積極股東法三種，而無論是對一般性礦產或能源轉型礦產，這種情況都成立。第三，從基金經理對三種ESG策略的行使看，即使在能源轉型趨勢下，他們也並未對一般性礦產和能源轉型礦產做嚴格區分，背後原因值得思考。第四，從基金經理對可持續主題法的行使看，合乎本文主旨的產品並不多。事實上，作者只發現一只將能源轉型礦產嵌入“智能材料”框架下的ESG投資產品，但並未發現單獨以“能源轉型礦產”為名者，背後原因值得思考。

　　◎第一點關乎為何基金經理未對一般性礦產和能源轉型礦產做出嚴格區分。礦產是資本密集、能源密集流程，其中有些礦產是開採其他礦產時的副產品，有些是共生品，前者如鈷、鉑和鈀，後者如鋯和釩。這表示，礦商可能並非以一種清楚界定的方式生產某種個別礦產，故當基金經理欲將ESG投資策略應用于能源轉型礦產時，會因敞口不明確、數據切割障礙等問題而難以落實。這個因素可幫助說明何以能源轉型礦產的ESG投資產品如此罕見。

　　◎第二點關乎為何將能源轉型礦產嵌入一個更寬廣的投資框架來形成ESG投資產品。ESG投資除具有ESG關切以及落實該關切的ESG選股策略和ESG數據外尊龍凱時，它仍須考慮投資風險與回報，包括如何經由多元化選股來充分降低組合中的可分散風險。因此，當基金經理將投資集中于能源轉型礦產時，形成的組合會因包含大量可分散風險而具有高波動率。反之，當基金經理跳脫出狹隘視角，將能源轉型礦產放在一個更寬廣靈活的投資框架下時，則可將多種行業納入組合，從而降低其可分散風險。這個思考一方面可說明何以完全針對能源轉型礦產的ESG投資產品如此罕見，另一方面也表明ESG投資所不可忽視的“金融投資屬性”，包括它與傳統投資所共同具有的風險與回報關切。

　　事實上，第二點思考帶來一個本文未及深入探討的重要問題：當在傳統投資所關切的“風險─回報”問題中加入了ESG關切，從而形成“風險─回報─ESG關切”後，三者之間的復雜關系如何處理？在能源轉型背景下，相關礦產可能造成生物多樣性喪失等問題是此處的ESG關切，為了排除爭議公司、投入可行公司與選出績優公司，基金成本會被推高，最終反映于投資回報上。當投資產品對可持續發展目標的追求會對其回報率形成負面影響時尊龍凱時，投資人是否願意犧牲財務回報來維護目標的達成？如果願意，投資人能讓步的範圍是多少？如果不願意，這類投資產品要如何形成呢？ 事實上，具有可持續發展目標的投資幾乎都面臨這個困境。囿于篇幅，本文未能申論，僅通過能源轉型礦產的ESG投資點出問題，以待後續討論。

　　邱慈觀，上海交通大學上海高級金融學院教授、可持續金融學科發展專項基金學術主任；李小千，可持續金融學科發展專項基金研究專員。